Российский рынок акций остается одним из наиболее привлекательных по показателю дивидендной доходности. Средняя дивидендная доходность российских эмитентов, согласно Bloomberg, составила 6,9% в 2018 г. В 2019 г., согласно нашей консервативной оценке, она ожидается на уровне 8%. Более оптимистичный сценарий предполагает 9-10% среднюю доходность в 2019 г. Это значительно выше средней 3%-ной доходности по развивающимся рынкам и 2,4% — по развитым, включая 1,8% в США и 3,6% в Европе. Также это выше доходности, которую сейчас в среднем предлагают ОФЗ на уровне 6%.
Мы изучили около тридцати российских эмитентов, выбрав среди них наиболее высокодоходных и разделив их на три группы: (1) компании с низким риском, (2) компании с высоким риском, связанным с волатильностью финансовых показателей на фоне глобальных факторов и (3) компании с высоким риском, связанным не только с глобальными факторами, но и с внутрикорпоративными решениями.
Нашими фаворитами по дивидендным выплатам являются акции телекоммуникационных операторов Veon и МТС — компаний наиболее устойчивых к волатильности глобальных рынков, а также акции Мосбиржи, Globaltrans и Детского мира. Помимо привлекательных фундаментальных факторов в данных компаниях отметим, что акционеры двух последних заинтересованы в получении высоких дивидендов.
Среди компаний второй группы мы выделяем банки и металлургические компании. В эту группу мы также добавили производителя удобрений Фосагро. На акции данных компаний более значительно влияет динамика мировых рынков, чем на акции компаний первой группы, что во многом нивелирует плюсы высокой дивидендной доходности (с выплатами четыре раза в год в случае металлургических производителей и Фосагро).
Среди акций компаний третьей группы наиболее яркие — Эталон и ЛСР — компании, готовые платить высокие дивиденды, но проигрывающие как операторы рынка недвижимости в условиях глобальной неопределенности. Кроме того, ряд компаний этой группы может позитивно удивить против нашего консервативного прогноза — это, прежде всего, Лукойл, Алроса и Евраз.
Мы также хотели бы отметить тех эмитентов, кто может принять новую дивидендную политику в перспективе 2К20, что может положительно сказаться на стоимости их акций: Новатэк, Россети, ПИК, Энел, ТГК-1 и другие дочки Газпромэнергохолдинг.
Все больше российских эмитентов увеличивают размер дивидендов, пересматривая дивидендную политику в сторону повышения выплат. Этому способствует как заинтересованность мажоритарных акционеров в получении финансовых ресурсов, которые можно направить на другие проекты (госкомпании; дочки АФК Система — МТС, Эталон, Детский мир; Globaltrans), так и желание повысить привлекательность акций, как в случае с Фосагро или компаниями металлургического сектора. Только в 2019 г. дивидендную политику пересмотрели около 10 компаний, включая Лукойл, Газпром, Алроса, Veon, НЛМК, Фосагро, ММК и Русгидро.
Мы проанализировали около тридцати российских компаний, выбрав среди них те, которые:
- Пересмотрели дивидендную политику в сторону повышения в течение последнего года
- Выплачивали исторически высокие дивиденды с годовой доходностью выше 7%
- Выплачивают промежуточные дивиденды, особенно те, у которых выплаты приходятся на первые восемь месяцев календарного года (то есть с ближайшим горизонтом их получения), т.к. это значительно повышает взвешенную годовую дивидендную доходность
В своем анализе мы были консервативны, выбирая базовый или пессимистичный сценарий в случае прогноза ожидаемой прибыли или денежного потока за 2П19 и 1К20 для расчета базы для дивидендов по каждой из компаний.
Для базы расчетов дивидендной доходности по вышеуказанным компаниям мы взяли суммарный дивиденд, выплачиваемый ими за февраль-август 2020 г. Мы пересчитали дивидендный доход компаний на среднедневной показатель, с учетом предполагаемых дат отсечек по каждому дивиденду, который мы затем привели в годовой формат с учетом количества рабочих дней в году. Таким образом мы получили текущую годовую дивидендную доходность, взвешенную на количество дней до выплаты дивидендов. У нас получилось 16 компаний с двузначной взвешенной дивидендной доходностью и более 20 — с доходностью выше 8%.
Мы также рассчитали итоговую дивидендную доходность по тем же компаниям общепринятым способом — отношение годового дивиденда к текущей цене акций. В данный список вошли 11 компаний с двузначным показателем дивидендной доходности (14 — с показателем выше 8%). Многие из компаний данного списка совпали с лидерами при вышеуказанном подходе.
Из отобранных эмитентов (первым и вторым способом) мы сформировали три группы. Первая: те компании, которые не только выплачивают высокие дивиденды, но и нравятся нам фундаментально, имея при этом ограниченную зависимость от глобальных факторов (как Veon или МТС); это также лидеры секторов с устойчивой моделью развития (как Globaltrans и Детский мир) и высокими дивидендами. Вторая: компании с высокими дивидендными выплатами, в том числе промежуточными, но более зависимые от глобальных факторов, таких как цены на ресурсы (как компании металлургического сектора). Третья: прочие компании с потенциально высокой дивидендной доходностью, но зависящие не только от глобальных факторов, но и от решений менеджмента по вопросу выплаты дивидендов. Отдельно в нашем обзоре мы отметили те компании, которые могут потенциально удивить дивидендными выплатами в случае принятия подобных решений в ближайшие месяцы, а также те, которые могут пересмотреть свою дивидендную политику в сторону повышения в ближайшем будущем.
Нашими фаворитами являются компании первой группы (высокая доходность и низкий риск). Прежде всего, это телекоммуникационные операторы Veon и МТС с 36,3% и 11,9% взвешенным показателем годовой доходности (11% и 8,6% — итоговой годовой доходности). Их фундаментальная история привлекательна и стабильна, а финансовые показатели не так подвержены волатильности на фоне быстроизменяющихся глобальных факторов, как показатели компаний ресурсных секторов или потребительских товаров. Также мы включили в данную группу акции Globaltrans, Мосбиржи и Детского мира с 34,9%, 21,4% и 9,5% взвешенной доходностью, соответственно (17,1%, 7,1% и 7,8% — годовой). Globaltrans — это динамично развивающийся оператор грузоперевозок, один из лидеров своего сегмента, имеющий запас прочности к негативным внешним факторам и одну из самых высоких дивидендных доходностей среди российских эмитентов. Мосбиржа — это возможность прямого участия в росте и развитии российского рынка акций. Акции Детского мира мы добавили в данную корзину, т.к. нам нравится фундаментальная история компании, хорошо позиционированной в своем сегменте и активно вовлеченной в рост рынка онлайн-продаж в России.
Компании второй группы выплачивают высокие дивиденды, но сильно зависимы от внешних факторов. В случае негативного глобального фона акционеры данных компаний могут потерять больше от снижения цен на акции, чем выиграть от высоких дивидендов. Это прежде всего акции металлургических компаний (ММК, НЛМК, Северсталь, Евраз). Металлургические компании, наиболее прогрессивные среди российских эмитентов в отношении дивидендной политики, стремятся выплатить акционерам 100% свободного денежного потока в виде дивидендов, при этом выплачивают их ежеквартально. Показатели годовой дивидендной доходности металлургических компаний составляют около 12% (один из самых высоких показателей среди российских эмитентов), а взвешенный среднедневной показатель — 10-16%. Мы предположили нулевой остаточный дивиденд по акциям Евраза по итогам 2019 г. в силу неопределенности его дивидендной политики, однако отмечаем его итоговую годовую дивидендную доходность на уровне 17%. К этой же группе мы отнесли Фосагро (около 9% по обоим показателям), одного из лидеров российского рынка удобрений, по всем вышеупомянутым параметрам близкого к компаниям металлургического сектора. Сюда также входят акции банков (Сбербанк, ВТБ, Банк Санкт-Петербург) отличаются высоким годовым дивидендом с выплатой в июне 2020 г., однако по ним не выплачиваются промежуточные дивиденды, что делает их привлекательными по взвешенной доходности (13-19%) и менее — по годовой (5-8%). Наконец, мы также отнесли к данной группе акции Энел России (28% и 12%, соответственно).
Третья группа включает в себя эмитентов с высокой потенциальной дивидендной доходностью, но с повышенными рисками, как специфических для компаний, так и глобальных, но в большем размере, чем у компаний предыдущей группы. Это такие дивидендные истории как Эталон и ЛСР в силу рисков сектора недвижимости в целом, или акции Алросы и энергетических компаний, а также акции Газпрома. Взвешенная и итоговая годовая доходности акций Эталона должны составить 15,2% и 10%, соответственно, исходя из его нового подхода к выплате дивидендов: выплата не менее 12 руб. в виде дивидендов на акцию в год, что вполне ожидаемо с учетом высокой заинтересованности в финансовых ресурсах его основного акционера — АФК Система. Финансовые показатели Эталона, однако, сильно зависимы от глобальных и внутренних факторов, а сама компания все еще находится не в лучшей форме после консолидации Лидер-Инвеста. Менеджмент ЛСР также заявлял о минимальном уровне выплат в качестве дивидендов на акцию — 78 руб., что транслируется в 13% и 7% доходности, соответственно. Важно, что большинство компаний этой группы может удивить размером выплат дивидендов относительно нашего довольно консервативного прогноза их доходов в 4К19 — это Алроса, ТГК-1, Лукойл, Газпром и Газпромнефть.
Целый ряд российских эмитентов планирует пересмотреть дивидендную политику в ближайшее время. Это Энел Россия (в рамках обновления стратегии в начале 2020 г.), Новатэк (в 2К20 — увеличение доли прибыли на дивиденды), Россети (начиная с 2020 г. могут повысить планку по выплате до 75% чистой прибыли по РСБУ). ПИК (может перейти на расчет дивидендов от прибыли и EBITDA), Норникель (рассматривает возможность привязки дивидендов к свободному денежному потоку в конце 2022 г.), ТГК-1 и другие дочки Газпромэнергохолдинга (планируют перейти на дивиденды в 35% прибыли по МСФО).
Мы также хотели бы отметить акции АФК Система и привилегированные акции Мечел. Согласно дивидендной политике, АФК Система должна выплачивать минимум 1,19 руб./акция в виде годового дивиденда, однако в последнее время компания пренебрегала данным обещанием в силу ограниченности финансовых ресурсов, необходимых на развитие ее других проектов и на снижение долговой нагрузки. В нашем базовом сценарии дивиденды на уровне 2018 г. (0,11 руб./акция) означают всего лишь 0,6% текущую дивидендную доходность по акциям АФК Система. Таким образом возвращение к дивидендной политике (предполагающей выплату минимум 1,19 руб./акция) транслируется в потенциальную 6,6% доходность. Компания обещала вернуться к обсуждению данного вопроса во 2К20, однако мы склонны быть консервативны в подобных ожиданиях в силу ограниченности финансовых ресурсов группы. Выплаты по привилегированным акциям Мечела всецело зависят от финансовых результатов компании за 4К19. Наши расчеты прибыли Мечела за весь 2019 г. на уровне 9М19 транслируются в потенциальную 32% и 17% доходности, соответственно, что может оказаться слишком оптимистичным сценарием.
